市场反内卷预期逐步兑现✿✿，快递的结构性机会仍是“全链条降本”✿✿。监管强力推行价格反内卷✿✿，短期看似延缓格局出清WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿，但反而彰显龙头公司末端变革价值的投资主线尚未共识✿✿。

　　因为从7月中旬以来的3个多月时间✿✿，反内卷成为快递行业的最重要投资主线个多月的板块上涨行情✿✿，其中一大原因就是市场看到了“前所未有”的监管态度✿✿，比如广东省8月初在淡季开始底价上涨4毛✿✿。

　　回答这个问题的关键是✿✿，理解清楚主管部门的出发点和背景✿✿。而我们的观点是✿✿，当下仍有大量投资者认为快递行业反内卷仅仅是自上而下贯彻各行各业“反内卷”的统一行动✿✿，并未抓住核心矛盾——非产粮区网络不稳定（源自产粮区快件的差异化派费是根源）愈发严峻是根本✿✿。此外✿✿，监管部门的主要职责是安全（违禁品✿✿、电诈投资建议✿✿，✿✿、安全生产✿✿、不正当竞争）和产业发展（进村✿✿、进厂公海赌赌船官网✿✿、出海）✿✿，对应价格管理和“锁份额”并没有法律授权✿✿，唯一的抓手就是“成本价这一底线”✿✿。例如✿✿：江苏邮政局市场处处长在接受媒体采访时明确回应“快递价格属于市场定价✿✿，企业有自主权”✿✿，并对行业企业发出呼吁和要求✿✿：一是不得低于成本进行恶性竞争✿✿；二是向快递企业总部呼吁✿✿，取消差异化派费✿✿。

　　我们判断2026年反内卷政策的“托底功能”将持续✿✿，但各地企业与协会驱动的“锁盘行为”可能在2026年春节后取消✿✿。

　　（1）守住成本底线竞争决定了过去两年支撑快递行业高增长的低价件✿✿、轻小件占比将逐渐回落（原有9.9包邮等商品将回归电商卖家正常商业逻辑）✿✿，对行业增长的促进作用也会退坡✿✿。

　　（2）今年上半年快递行业仍有19%以上的件量增速✿✿，但Q3因为行业反内卷的“负面效应”行业件量增速降到13%左右✿✿。由于去年Q4仍有高基数存在✿✿，因此四季度大概率件量增速将回落到10%左右区间✿✿。而行业增速水平越低✿✿，存量竞争时各家都吃不饱✿✿，那么“锁盘”的持续预期越弱✿✿。

　　当下✿✿，不论由于资源要素成本下降✿✿，还是无人配送车等技术驱动的提效降本✿✿，只要哪家快递公司能够实现“全链路降本”✿✿，则大概会通过价格竞争方式把降低的成本让渡给客户✿✿，进而产生格局分化公海赌赌船官网✿✿。所以✿✿，真正能够产生快递行业全链路降本α机会的关键来自两大方面——产能规模和末端变革✿✿！而它们背后的决定力均是现金流✿✿，只是分别来自于总部和加盟商而已✿✿。而不管是总部还是加盟商✿✿，资本开支动作已经前瞻地反映格局优化走向✿✿。

　　尽管在快递行业企业之间不存在绝对的成本壁垒优势✿✿，但“落后追赶者”的学习能力和资金实力✿✿，即所谓“产能优势”会让追赶的难度伴随一轮又一轮的“产能周期”而加大✿✿。

　　因为快递行业要考虑规划场地等资源的提前布局✿✿，进而存在3-4年为一轮的产能（或资本开支）周期✿✿，所以维持快递企业正常轮转的合理净利润测算逻辑是✿✿：公司无需额外股权或债权融资✿✿，运用自有利润（或现金流）✿✿，实现投资回报周期与资本开支周期匹配✿✿。3-4年的产能周期决定了“投资回报周期”应该为匹配的3-4年✿✿，因此可以测算出快递行业实现“自循环”的单票合理现金流厚度✿✿：各家快递公司的单位产能投资效率基本在稳定区间✿✿，产能（或资本开支）增长1单位✿✿，能够带动1.1-1.2单位快递件量的提升✿✿；不考虑折现影响✿✿，因此假设产能周期为3年✿✿，则需要快递企业至少保障0.28-0.3元/年左右的单票经营性现金流净额（最好是单票归母净利润）✿✿；假设产能周期为4年✿✿，则需要快递公司至少保障0.23-0.21元/年左右的单票经营性现金流净额✿✿。

　　因此✿✿，第四轮产能周期已经在2024年初开启✿✿，基于目前融资能力和再投资能力的差异✿✿，并非每家公司都能如前三轮周期一样顺利追加产能✿✿，因此资本开支（产能）策略的头尾部分化✿✿，会加速体现在定价策略✿✿、盈利能力以及终端稳定性方面✿✿。无法持续投产的公司✿✿，无法（或亏本）承接业务需求实现正反馈机制生效WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿，相反会导致网络动荡及最终出清✿✿。

　　而且伴随阿里菜鸟逐渐收缩国内快递业务（今年7月底将丹鸟配送出售给申通）✿✿，以及多年来已无新进入者入局✿✿，基本可以得出一个结论✿✿：若无法在3-5年周期内实现投资回收WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿，一方面快递企业的资本开支意愿会下降✿✿，一方面也没有新的资本愿意追加投资✿✿，行业格局在向好的方向演进✿✿。

　　原本2025年Q2-Q3进入第四产能周期的第二阶段✿✿，伴随固定资产增长速度下降以及产能利用率提升✿✿，快递价格会伴随成本边际改善而向下✿✿。但在7月份开始的“快递行业反内卷”让这一趋势延缓✿✿，让本该下行的价格“逆势”上行✿✿，全行业现金流恶化放慢✿✿，但我们判断这并不能根本性逆转产能周期的“决定趋势”✿✿。

　　未来快递行业本质的竞争是“全链条降本的竞争”✿✿：目前转运和运输成本各家差异很小✿✿，而占比60%甚至更多的两端揽派环节成为降本关键✿✿，其中快递员提成又是最大成本项✿✿。所以✿✿，头部两家公司中通快递和圆通速递选择了不同两条道路——末端直链和末端数字化✿✿，但目标均是在目前快递小哥人效已经达到天花板✿✿，且监管和协会规定“单票派费”只增不减的框架下破局✿✿。

　　【投资建议】市场反内卷预期逐步兑现✿✿，快递的结构性机会仍是“全链条降本”✿✿。监管强力推行价格反内卷WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿，短期看似延缓格局出清✿✿，但反而彰显龙头公司末端变革价值的投资主线尚未共识✿✿。

　　总而言之✿✿，现金流不仅决定了快递总部公司的持续生存✿✿，也决定了当整个加盟商网络出现问题时的抗压韧性✿✿。头部公司中通快递和圆通速递作为电商快递的龙头公司✿✿，目前正处于度过产能峰值后的利润释放期✿✿，在产能投入具备较好的前瞻性✿✿，在第四轮产能周期进入后半段时公海赌赌船官网✿✿，拥有超过市场平均水平的单票盈利能力和潜在融资能力公海赌赌船官网✿✿，具备较为充足的造血和抗风险能力✿✿，并且推进末端变革和数字化背后的终端模式变革又会让其领跑未来✿✿。

　　地缘政治冲突升级✿✿、供应链挑战加剧✿✿、通胀压力持续攀升等多重因素下✿✿，全球经济复苏不确定性依然存在✿✿，复苏依旧困难重重✿✿，若全球宏观经济复苏严重不及预期✿✿，届时全球物流运输需求或大幅下降✿✿。

　　当前各地快递价格监管政策下✿✿，快递行业价格战硝烟散去✿✿；但是快递企业产能扩张仍未完全落地✿✿，当快递行业需求不及预期✿✿，或处于淡季之中✿✿，无法满足快递行业整体产能利用率时✿✿，快递行业价格战存在愈演愈烈风险✿✿。

　　快递企业价格战期间✿✿，派费成本显著降低✿✿，导致快递一线员工收入下降✿✿。目前国内多地出台保障快递小哥收入的相关政策✿✿，叠加劳务用工成本持续处于提升状态✿✿，快递企业劳务用工成本提升存在超出预期可能✿✿。

　　近年来高铁建设快速发展的过程中公海✿✿！✿✿，部分地区存在盲目建设高铁✿✿、地铁现象公海赌赌船官网✿✿，出现“重高速轻普速✿✿、重投入轻产出”等情况欢迎公海来到赌船710✿✿，✿✿，导致铁路企业面临较大的经营问题✿✿，债务压力倍增WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿。若部分建成高铁经营问题较大✿✿，或将导致高铁建设速度放缓✿✿，全国高铁组网进程放慢✿✿，从而导致全国高铁网络不平衡性持续性超出预期✿✿，带来高铁企业业绩提升放缓✿✿。

　　其他运输方式的竞争风险✿✿：高速铁路具有准点率高公海赌赌船官网✿✿、载客量大✿✿、经济舒适✿✿、受自然气候影响小等优点✿✿。2016-2019年京沪高铁持续优化列车开行方案✿✿，客座率稳步提高✿✿、列车开行质量不断提升WRITEAS刘耀文插宋亚轩✿✿，与公路客运✿✿、航空客运形成了差异化竞争的局面✿✿。但是✿✿，如果未来公路网持续扩张完善公海赌赌船官网✿✿、航空客运准点率和服务水平不断提高✿✿，仍可能影响旅客出行选择✿✿，如果出现大幅影响旅客周转量的情况✿✿，将对公司的经营产生一定负面影响公海赌赌船官网✿✿。

　　韩军✿✿：交通运输行业首席分析师✿✿，曾供职于上海国际航运研究中心✿✿，3年政府规划与市场咨询经验✿✿，曾负责或参与为交通运输部✿✿、上海市交通委✿✿、港航企业等提供决策咨询服务二十余项✿✿。7年交通运输行业证券研究经验✿✿，深入覆盖航运✿✿、港口✿✿、高铁✿✿、快递✿✿、物流板块✿✿，擅长把握周期性和政策性投资机会555000公海登录✿✿。✿✿。2021第十九届新财富最佳分析师交通运输行业第五名✿✿。

　　梁骁✿✿：交通运输行业分析师✿✿，南开大学硕士✿✿，先后供职于中集集团物流板块✿✿、顺丰控股✿✿、京东物流✿✿，曾参与撰写《国家多式联运标准修订建议报告》并为交通物流相关十四五规划建言献策✿✿，2022年加入中信建投证券研究发展部✿✿，覆盖快递快运/仓储运输/供应链物流/跨境物流/铁路货运/航空物流✿✿，具有丰富的交运物流行业研究经验以及资源✿✿，擅于把握和挖掘公司长期价值✿✿，工作地北京✿✿。